流动性紧张倒逼汇率、利率市场化改革

　　在国内流动性出现僵局的大背景下，前一段时间银行间市场出现的“钱荒”成为参加本次论坛的所有人都绕不过去的话题。业内专家普遍认为，利率和汇率的市场化改革将成为化解流动性僵局的突破口。

　　论坛上，央行行长周小川首次对当前面临的流动性僵局表态说，“央行将综合运用各种工具和手段，适时调节市场流动性，保持市场总体稳定，为金融市场平稳运行和经济发展创造良好的货币条件。”

　　银监会主席尚福林也在论坛上明确表态称，“银行间市场流动性紧张问题，不影响银行业平稳运行总体格局，流动性总量不短缺。截至6月28日，全部金融机构的备付金余额为1.5万亿元左右，高出正常支付清算需求量一倍还多；存款准备金率一直在20%左右，支付头寸充裕。不过，一些商业银行流动性管理和业务结构存在缺陷，应高度重视。仍需要银行业加大风险管理、结构调整和业务转型的力度。”

　　“其实，当前流动性陷入僵局，其本质是影子银行发展、金融工具的创新和人民币市场化滞后之间存在着矛盾。”花旗银行大中华区首席经济学家沈明高表示，“金融工具创新和影子银行发展本身就是利率市场化一部分，影子银行产品都是市场定价，但是由于利率市场化滞后，这个创新带来很多套利交易，一些机构通过加大杠杆率水平加大套利，央行出手打击套利和投机，再加上季末的因素，这在客观上就带来了流动性紧张的现象。”

　　另外，“由于套利交易中很多资金是由外部流入的，进而导致国内资金相对较多，套利交易比较活跃，因此，目前最重要的就是在推进利率市场化同时，还要适度增加人民币汇率弹性，逐步开放资本账户。”沈明高进一步分析称。

　　深交所总经理宋丽萍则认为，“预期管理和危机管理同样重要”，因为金融机构是要管理风险的，在整个金融市场当中，无论是政策制定者，还是市场组织者、管理者，做的一切都一定要稳定预期。

　　的确，从坚持发行央票到宣布“放水”，市场对资金面的悲观预期迅速得到了扭转。至本月最后一个交易日，隔夜质押式回购利率已连续6日下跌，6月28日收于4.96%，较6月20日大幅回落678个基点。

　　在此背景下，本届论坛上，一些业内人士认为，在经济下行阶段，更需重视预期管理，需要给到市场一个理性的预期。

　　“预期管理是政策的核心，不能出台一个政策把市场吓一跳。”沈明高指出，市场上有很多都是中长期的投资者，他们不喜欢风险，如果总不时地被吓一跳，中长期投资者反而会出去，这样将只剩下投机者，产生“劣投资者驱逐良投资者”现象，导致未来宏观经济更加严峻。他表示，目前本来经济在向下调整，投资者信心不足。因此，不宜人为地放大这个不确定性。而是需要给到市场一个理性的预期，既不能让经济大幅度波动，也不能只靠短期的政策来剖析未来。

　　但预期引导也非易事。正如央行研究局局长纪志宏在本次论坛浦江夜话中指出，中国货币政策的混合型框架更多的是指操作方面，同时也不得不考虑货币市场利率的平稳这样一些要求。所以，也仍然面临着这些指标的冲突所带来的对于预期引导的难度。

　　而在复旦大学金融研究院常务副院长陈学彬看来，中国的货币供应量已经是全球最大，但却出现了“钱荒”，这十分值得警惕，加速汇率改革很有必要。“从稳定人民币对美元的双边汇率转向稳定人民币的有效汇率，特别是实际有效汇率，也就是减少了对实体经济的冲击。稳定了有效汇率，我们对美元的波动就会加大，可以阻止获取人民币持续稳定增值的套利行为。”陈学彬说。

　　与此同时，陈学彬还认为，“汇率要市场化，当然利率也要市场化。利率不市场化，也就是前面谈到的短期套利，他们不是从购买力评价来的，是从利率来的，是为利率套利来的。利率市场化了，和国际市场接轨没有套利空间就不能套利了。但利率市场化了，货币政策的中介目标必须从原来控制货币总量转向基准利率。”

　　上海发展研究基金会副会长兼秘书长乔依德在论坛上同样表示，“中国经济增长方式要改变，那就必须在金融体系方面让市场决定利率，让资本能更好的应用，这个很关键。汇率同样如此，汇率让市场决定，更好地使我国内外经济平衡。”

　　无独有偶，监管层亦表达了要推进金融改革的决心。尚福林表示，要向信贷资产证券化常态化发展，支持发展信贷资产证券化，盘活信贷存量，进一步发挥其推动经济结构调整的功能作用。周小川也表示，要拓展外汇市场的深度和广度。继续支持外资金融机构参与银行间外汇市场交易。在港澳人民币清算行等的基础上，适时推进其他人民币清算行、参加行等境外机构进入银行间外汇市场，增强境内人民币汇率对境外的引导作用。在人民币对美元、日元、澳大利亚元直接交易的基础上，建立人民币对更多货币的双边直接汇率形成机制，推动人民币对新兴市场经济体和周边国家货币汇率在银行间外汇市场挂牌。

　　影子银行并非无一是处

　　对于前不久出现的银行“流动性问题”，市场一些观点认为，影子银行也有不可推卸的责任：现金体外循环过多，导致短时“失血”。在本次论坛浦江夜话“影子银行的发展与监管”专题会场上，有专家提出，只要监管得法，影子银行可能成为银行业务的有力补充。

　　目前，国内的影子银行主要以银行理财产品、信托产品和民间融资的形式存在。自2008年以来，影子银行体系、规模迅速扩大。很长一段时间以来，市场上对影子银行褒贬不一。乐观者认为，其恰好是对目前国有银行垄断局面的有益补充；悲观者则认为，影子银行的风险非常高，在未来三至五年内可能对银行的财务稳健性产生重大且深远的负面影响。

　　澳新银行大中华区首席经济师刘利刚认为，现在非常活跃的影子银行状况，其中折射出中国货币条件过于宽松的影子，同时货币政策的执行没有与时俱进，特别是在海内外经济状况大幅变化的情况下，央行也没有作出及时反应，造成了影子银行更大的扭曲，造成现在的这种状况。影子银行之所以成为问题，是因为影子银行存在着严重期限错配，借短期的钱为长期的项目融资，没有把偏好风险的钱放在有风险的东西上，而把回避风险的钱放在偏好风险上，这样平时风平浪静没有问题，一旦有问题就导致资金链断裂。

　　上海交通大学中国金融研究院副院长严弘表示，国内影子银行的规模已经达到了一个相当的数量，有统计显示达30万亿元。本质来说，影子银行实际上在某种程度上填补了现有银行体系业务的空白，很多影子银行所做的事比如小额贷款或是其他一些类似的业务，实际上是银行体系应该从事的业务，但是没有真正做起来。

　　摩根大通中国首席经济学家朱海斌直言，如果利率市场自由化，银行放开存款和贷款利率，央行取消银行的指导性意见，包括行业的贷款指导跟总量指导，这时信托和理财业务就根本没有存在的必要。

　　严弘同时表示，影子银行源于现有金融体系的不完善，但它却在一定程度上对整个经济发展起到促进作用。他认为，人们的担心主要是看不清它的真实面目，所受监管比较少，对投资额权益的保护也不完善。要解决好影子银行问题，需要对整个金融体系进行较彻底的梳理和改革，让“银行做银行应该做的事”，比如加快利率市场化步伐，为投资者提供更多金融投资工具，而不是一味提供理财产品。

　　兴业银行(601166,股吧)首席经济学家鲁政委则提出“影子银行七大追问”，他表示，“其实，现实中影子银行降低了交易成本，也拓宽了客户的融资渠道，可称之为办好事的"坏小孩"，关键是要避免它可能造成的系统性金融风险。”

　　人民币国际化任重道远

　　尽管已经推进多年，但在参与2013年陆家嘴金融论坛的众多嘉宾看来，人民币国际化依然“任重道远”。

　　中行行长李礼辉在论坛上提供一组数据显示，从国际支付来看，截至2013年4月，人民币国际支付占全球支付市场的比重只有0.69%，在全球排名第13位。而另一项反映国际化程度的重要指标跨境投融资规模也十分有限，数据显示，2012年人民币直接跨境投资规模为2840亿元。

　　“人民币的国际化应该是一个循序渐进不断发展和成熟的过程。人民币成为全球结算、投资和储备的主要货币之一，我们预计应该需要15年左右的时间。”李礼辉称。

　　对于未来人民币国际化的路径和前景，多位与会嘉宾表示，提高人民币跨境使用规模，推进离岸、在岸市场的协同发展，加快资本账户开放，以及利率、汇率的市场化改革等需“齐头并进”。

　　2009年，中国开始通过跨境贸易人民币结算方式让人民币进入境外的离岸市场，人民币离岸市场正式起步发展。如今，香港、新加坡、伦敦都逐渐成长为人民币最重要的离岸市场。

　　博源基金会理事长秦晓表示，“以人民币成为国际货币的主要目标来看，离岸人民币的市场流动性的规模、产品和国际使用的程度，仍然还是一个起步阶段。”他认为，在推进人民币离岸市场的过程中，市场规模和交易量是两大关键因素，“离岸市场应该包括贸易项下的结算，还有银行的一部分贸易贷款、居民的存款、客户存款等。如果要形成一个市场，至少需要20000万亿元人民币。”

　　对于如何发展壮大离岸市场的规模，香港财经事务及库务局局长陈家强认为，需进一步加强产品创新和国际合作。在产品创新方面，他表示，从2010年开始，香港已经出现多种以人民币计价的产品，包括投资离岸债券的基金、房地产投资、信托基金、上市权证等。而在政策方面也有不少突破，例如从2010年开始的RQFII计划，建立起了境外人民币的回流机制。

　　李礼辉则表示，内地在继续支持香港成为离岸人民币中心的同时，需协调推进新加坡、卢森堡等地的人民币市场发展，逐步形成全球的人民币市场体系，同时加强境内和境外市场的衔接。

　　但李礼辉同时指出，人民币跨境使用形成了离岸和在岸两个市场、两种价格。它短期的负面效应是容易导致套利交易，可能会引起一些不太正常的资金的跨境流动。从长远来看，不利于人民币国际化的稳步推进。

　　对于两个市场、两种价格的现状，李礼辉认为其根源便在于我国的资本项目还没有完全实现自由兑换，境内、境外市场和自由流通渠道是分割的。同时，境内和境外市场的市场化程度不同，加剧了差异。

　　不过，非对称的货币环境也令中国面临着更多的风险。复旦大学金融研究中心主任孙立坚认为，很多企业从香港获取低成本资金，表面上看是在离岸市场进行了人民币融资，但因为香港的货币机制打通了香港和其他境外市场，这些人民币融资很容易转换成美元债务，中国需要警惕在离岸市场的本币融资转为外债的风险。

　　那么，当下是否推进人民币资本账户开放的最佳时机？国家外汇管理局国际收支司司长管涛认为，它应该是一个水到渠成的事情，是一个系统工程，在放松管制的同时需要配套建立起有效的监测和监管体系。“首先，改革开放应该是平衡的，就像机器的两个轮子，要配套推进。我们既不能等到条件成熟再来说资本账户开放，也不能说条件不具备就不谨慎地开放。”

　　管涛表示，资本账户的开放不是用资本监管手段或用行政的手段，而是用价值的手段来调节。而李礼辉则建议，根据市场的需求和风险程度逐步放开人民币资本项目的可兑换，可以考虑分两步走，“第一步在三到五年内，实现资本项目的基本可兑换，也就是说除了对流动性较强的资本市场、货币市场实行总量控制以外，其他的资本项目应该是可以逐步放开的；第二步，在十到十二年内，实现资本项目的全部可兑换，在这种情况下，我们要加强宏观的统计分析和建设，加强和完善反垄断的审查，加强对洗钱的控制。”

　　互联网金融促进产业融合共赢

　　过去十年，互联网信息技术先后在媒体行业、通讯领域发生深刻变革，改变了人们的日常生活。现在，以互联网技术为核心的第三变革正在金融服务领域发生，也必将重塑金融业的现有格局和商业模式。在较多金融管制的背景下，互联网金融在中国显示出巨大的市场空间。

　　在2013陆家嘴金融论坛之“专题会场五：金融互联网发展的前景”上，互联网金融成为最为关注的话题之一。交通银行(601328,股吧)副行长兼首席信息官侯维栋认为，互联网金融就是充分利用互联网技术对金融业务进行深刻变革后产生的一种新兴的金融业态。他指出，“无论是第三方支付，还是P2P贷款融资平台，都在从非金融领域向金融领域渗透，这对银行传统存贷业务带来影响，同时隔绝着客户与银行的联系。互联网目前还不能从根本上撼动商业银行的地位，但是对金融产品和服务已经提出新的要求。”

　　清华大学五道口金融院常务副院长、教授廖理介绍了众筹这种全新的基于互联网的全新金融模式。他指出，“在众筹模式下，参与人数众多，这种大规模融资如果不加快监管，蕴藏的风险会很大。”他呼吁政府和监管层应加快研究和立法，使创新的互联网金融走上健康之路。

　　中国金融认证中心总经理季小杰认为，要以金融的风险管理角度来直面互联网金融所带来的风险。他在发言中指出，“互联网很重要的特征是大数据，数据共享、开放是大数据时代的发展方向，随着云服务的推出，很多互联网企业都把敏感数据放在云端，这给资金安全带来更大的挑战，对企业的融资机制也提出更高的要求。”

　　第三方支付行业是互联网金融创新的重要力量，已经成为共识。对于互联网金融，快钱公司CEO关国光则认为，互联网的开放性将促使金融服务业走向融合，推动产业共赢。

　　关国光表示，“专业的第三方支付企业出现之前，全社会的支付结算几乎都由银行承担，缺乏足够的创新动力(310328,基金吧)。支付企业出现后，将先进的信息技术与支付清算服务充分结合，弥补了传统商业银行标准化支付清算服务在资金处理效率、信息流整合等方面的不足。”他进一步指出，“在互联网金融模式下，像快钱这样的信息化金融服务提供商与传统金融机构的关系就像十年前电信与互联网公司之间的关系一样，一方做基础设施建设，一方在其基础上创造需求、提供增值服务，最终实现合作共赢。”

　　最新数据显示，中国网民数量已经达到5.38亿，占全国总人口的40.1%，占全世界网民的22.4%，这为互联网金融的发展提供了肥沃的土壤。而4G、云技术、大数据等信息技术的不断更新换代，为互联网金融的不断演进提供了持续的技术保障。过去数年，互联网技术发展引致的金融业变革，在支付领域表现得非常明显。除了资金支付、结算之外，金融行业更为传统的资金融通领域，互联网金融模式同样大有可为。

　　关国光指出，随着电子商务在全球范围内持续普及和深化，其应用范围已经由最初的B2C零售扩展到更为广阔的B2B领域，越来越多的传统企业依托电子商务来改善产、供、销整体效率，以提高竞争力。这种经营策略的改变，在资金层面，要求企业在产、供、销链条上的现金流能够迅速归集。信息化金融时代的到来，使得以信息技术优化流动资金管理成为了可能。这些基于信息技术的新兴金融业态将引领整个金融服务领域走向开放共赢的格局。未来，互联网金融发展将呈现高安全性、服务多样化、市场多端融合的态势，而用户体验将成为市场竞争制胜的焦点。