民生证券发布研究报告称，市场调整后貌似又回到了反弹前的起点，但变化已经发生：经济基本面的韧性正在被市场所定价，“中国力量”正在加强而不是回到原点。当前市场的纠结和反复，来源于A股特有的“空头平仓”现象和全球流动性冲击的相互作用，投资者不应放弃在黎明之前。

配置上，第一关注大宗商品，大宗商品相关资产(油、铜、铝、油运、煤炭、板材、贵金属)。第二，金融板块在基本面见底时期有明显超额收益，值得关注(银行、保险、券商)。房地产政策正在调整，城中村改造下的建筑、建材、房地产、家电等：布局制造业的时机已到，专业机械、工程机械、机械零部件；以及具备技术优势，正在快速渗透的新能源车(整车、锂电)、光伏。

民生证券主要观点如下：

回到6月的起点，不一样的世界

回顾6月市场底部至今宽基指数与行业板块的表现，可以发现A股市场出现以下两个特点：(1)和经济基本面相关的定价更具韧性;(2)前期受损的风格与板块逐步走强，而前期强势风格与板块反而回撤较大。自6月至今，与国内经济相关性更强的上证50已取得正收益，而前期强势的中证1000指数调整幅度较大;同时金融地产、消费等经济基本面强相关板块有所上行，而此前相对占优的科技板块回撤较大。事实上，自2018年至今，万得全A共出现5次“双底”行情，其中4次均出现了强弱切换的市场特征。“双底”行情中出现强弱切换现象有内在原因：在A股市场，由于对于主要投资者来说缺乏做空工具，因此这些投资者在进行空头的观点表达时，往往是选择做多一个与整体市场下行压力相关性较小的板块;在成熟市场，往往会出现多头转空头加速下跌的情况。那么，在市场进入底部区间后，成熟市场的特点更多是：空头平仓带来第一轮上涨;而A股的特点反而是，“空头平仓“带来的是前期强势板块的下跌以拖累大盘反弹，形成双底。从这个意义上看，投资者应该是更加乐观。

回购是一个起点，“融资为主“的A股开始关注二级股东回报的提升

本周证监会在新闻发布会中一方面明确提出要支持上市公司开展股份回购，同时本周科创板有超过30家公司披露了股份回购方案。另一方面，新闻发布会中同样提到”合理把握IPO、再融资节奏，完善一二级市场逆周期调节“。当前已公告但未实施的回购项目规模实际上并不大。但毫无疑问的是，科创板上市公司开始关注对二级市场股东回报的现象显然是一个正向信号。A股市场一大争议是融资功能占据主导，自科创板开板以来，科创板IPO占全部A股IPO的比重稳定在40%左右，科创板自由流通市值的增长幅度显著高于全A自由流通市值的增长幅度，使得科创板成为这5年来A股融资功能的最重要代表。本周科创板上市公司集中回购的行动，最主要的意义在于反映出监管机构、上市公司对二级市场股东回报的重视程度在提升，未来二级市场股东回报和上市公司发展之间的正向循环有望陆续建立。

海外流动性扰动，“中国力量”在慢慢修复

人民币在6月和8月先后出现两次阶段性走弱，A股也相应下跌，但是驱动逻辑不同。6月人民币贬值的驱动因素是投资者对中国经济基本面的担忧，A股下跌，上证50、茅指数调整较多。8月人民币贬值的驱动因素是美国金融条件的收紧：由于美国国债的加速发行，当下美债收益率已经上升到4.26%，创下2008年以来最高，利率敏感的纳斯达克指数同样下跌了8%。当前美国流动性收紧主要受美国财政部开始大规模发行债券以补充TGA账户;反倒是与中国基本面相关的茅指数、上证50在本轮全球调整中保持韧性。7月开始，美国财政因为融资成功开始启动了新的投放，货币脱虚入实过后更有可能带来需求的回升;另一方面，关注下周“杰克逊霍尔”会议上鲍威尔对“长期通胀基准线是否会更高”的相关讨论，这对大宗商品为代表的风险资产存在或有的上行风险。

市场上行在即，保持乐观

当A股特有的“空头平仓”现象，和全球流动性上的冲击。“中国力量”正在纠结中缓慢修复。配置上，第一关注大宗商品，大宗商品相关资产(油、铜、铝、油运、煤炭、板材、贵金属)。第二，金融板块在基本面见底时期有明显超额收益，值得关注(银行、保险、券商)。房地产政策正在调整，城中村改造下的建筑、建材、房地产、家电等：布局制造业的时机已到，专业机械、工程机械、机械零部件;以及具备技术优势，正在快速渗透的新能源车(整车、锂电)、光伏。

风险提示：宏观经济短暂企稳后加速下行;海外流动性紧缩超预期（陈玉荣）。